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Working Paper 259

The Impact of Monetary Policy on the Exchange Rate: puzzling evidence from three emerging economies


Emanuel Kohlscheen


Abstract

This study investigates the impact effect of monetary policy shocks on the exchange rates of Brazil, Mexico and Chile. We find that even a focus on 1 day exchange rate changes following policy events – which reduces the potential for reverse causality considerably – fails to lend support for the conventional view that associates interest rate hikes with appreciations. This lack of empirical backing for the predictions of standard open economy models that, for instance, combine the UIP condition with rational expectations (as in Dornbusch (1976)) persists irrespective of whether we use the US Dollar or effective exchange rates, whether interest rate changes are anticipated or not, whether changes in the policy rate that were followed by exchange rate intervention are excluded or whether "contaminated" events are dropped from the analysis. We argue that it is difficult to attribute this stronger version of the exchange rate puzzle to fiscal dominance, as similar results are obtained in the case of Chile - a country that has had the highest possible short-term credit rating since 1997 and a debt/GDP ratio below 10%. Indeed, in Chile a 100 b.p. hike leads to a 2.2 to 2.6% devaluation of the Peso on impact.

Resumo

Este estudo examina o efeito impacto de choques de política monetária sobre as taxas de câmbio do Brasil, México e Chile. Os resultados sugerem que mesmo o foco exclusivo em variações diárias das taxas de câmbio nos dias que sucedem decisões dos comitês de política monetária – a fim de reduzir a possibilidade de causalidade reversa –, não permite encontrar evidências que apoiam a visão convencional que associa aumentos das taxas de juros a movimentos de apreciação da moeda. Essa ausência de suporte empírico para modelos padrão de economias abertas que, por exemplo, combinam a hipótese de paridade descoberta da taxa de juros com expectativas racionais (a exemplo do modelo de Dornbusch (1976)) persiste quando se utilizam taxas de câmbio bilaterais ou efetivas, quando mudanças nas taxas de juros são esperadas ou não, e quando excluímos observações afetadas por intervenções cambiais ou eventos “contaminados”. A atribuição desses resultados a um problema de dominância fiscal é difícil, já que resultados similares são encontrados no caso do Chile – um país que detém o melhor rating possível para dívidas soberanas de curto-prazo desde 1997, e que tem uma relação dívida/PIB abaixo de 10%. De fato, no Chile as estimações sugerem que um aumento de 1 p.p. na taxa de juros leva a uma depreciação imediata do Peso entre 2,2% e 2,6%.